Energia

Raízen ainda longe de múltiplos renováveis ​​após IPO

Raízen distribuidora

A Raízen, joint venture entre Cosan e Shell, está abrindo o capital inicialmente avaliada muito mais perto dos indicadores de mercado de uma empresa de açúcar e etanol ou de distribuição de combustíveis do que de uma empresa de energia renovável. Com a precificação concluída na quarta-feira, o enterprise value (EV) da empresa ficou em 7,3 vezes o EBITDA, e chega a 9 vezes se considerada a Biosev, cuja aquisição está em fase final, dizem fontes.

Esses múltiplos ainda estão distantes dos observados em empresas públicas que investem em combustíveis renováveis ​​e energia elétrica listadas no exterior, como a petrolífera finlandesa Neste, a American Tesla ou o Grupo de Energia Renovável, cujos múltiplos estão em níveis de dois dígitos.

No caso da Neste – empresa da Raízen apresentada no roadshow como a principal referência de negócios por conta da aposta da empresa europeia em biocombustíveis avançados – o múltiplo tem oscilado cerca de 30 vezes. A empresa finlandesa ainda tem a maior parte de sua receita com derivados de petróleo, mas seu negócio de biocombustíveis já é o maior da Europa. Além disso, o negócio garante à empresa a maior parcela de seus resultados operacionais e ainda deve crescer para torná-la neutra em carbono até 2035.

O Grupo de Energia Renovável, que foca apenas em biocombustíveis, principalmente na produção de biodiesel e diesel renovável, tem atualmente um indicador um pouco mais próximo do da Raízen, mas ainda superior: 14,9 vezes. Já para Tesla, cuja solução para a redução de emissões é a eletrificação, o múltiplo hoje chega a mais de 120 vezes. Isso porque a empresa teve lucro pela primeira vez em 2020, impulsionada pela venda de créditos regulatórios baseados em carbono para outras montadoras. Em 2019, a empresa de Elon Musk disse que seus veículos já haviam evitado 4 milhões de toneladas de emissões de carbono.

O EV da Raízen em relação ao EBITDA está atualmente mais próximo das empresas do setor sucroalcooleiro, principalmente da São Martinho, e de seus concorrentes na distribuição de combustíveis no Brasil, que possuem múltiplos de um dígito.

A São Martinho, por exemplo, é negociada a um múltiplo de 6,2 vezes, e estreou na bolsa em 2007 com um múltiplo de 7,8 vezes. A BR Distribuidora negocia 6,9 vezes, enquanto a Ultrapar – que além da Ipiranga também possui negócios nas áreas de gás, logística e farmácia – negocia mais de 10 vezes.

O valor do múltiplo da Raízen pressupõe um EBITDA neste ano de aproximadamente R $ 13,4 bilhões. Para atrair investidores para o IPO, a Raízen reforçou que pretende alavancar seu crescimento com energias renováveis, especialmente etanol celulósico (E2G), biogás e pellets.

Por enquanto, porém, a maior receita vem da distribuição de combustíveis. A empresa é uma das líderes do setor, o que a torna uma das maiores compradoras obrigatórias de Créditos de Descarbonização (CBios) para compensar as emissões dos combustíveis fósseis que comercializa. No ano passado, a empresa gastou R $ 180 milhões com a CBios, e neste ano terá que comprar 4,6 milhões de créditos (ou mais de 5 milhões, dada a sua participação na Petróleo Sabbá). Ao comprar 1 CBio, a distribuidora compensa 1 tonelada de emissões de carbono dos combustíveis fósseis vendidos.

O negócio de renováveis ​​- que hoje é basicamente etanol e energia de primeira geração – contribui proporcionalmente mais para os resultados operacionais. Dos R $ 6,6 bilhões de Ebitda ajustado do ano passado, ele representou um terço.

Um gestor de ativos que acompanha as usinas de etanol afirma que a empresa não terá apenas que investir nas prometidas usinas de E2G, mas também garantir rentabilidade e competitividade com o produto. É assim que os resultados com este segmento ganham mais importância para a Raízen e aumentam o valor da empresa. A “tese ESG” que a Raízen apresentou ao mercado para atrair investidores se reflete ainda mais nos planos de crescimento do que no atual modelo de negócios.

O múltiplo da Raízen pressupõe um EBITDA neste ano de R $ 13,4 bilhões. No último exercício (2020/21), encerrado em março, a empresa teve um Ebitda ajustado de R $ 6,6 bilhões, com o segmento de renováveis ​​(que agora inclui etanol de primeira geração e energia) respondendo por um terço desse valor.

Com o IPO, a entrada líquida de caixa da Raízen será de R $ 6,7 bilhões, dos quais R $ 5,4 bilhões serão destinados à construção de novas fábricas de “produtos renováveis”, R $ 1 bilhão para infraestrutura para suportar o aumento da produção e R $ 337 mil serão investimentos em eficiência industrial.

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